商業分析師:解讀阿里巴巴 IPO "Road Show" 簡報


最近全球網路圈比較大的消息,大概是阿里巴巴即將 IPO 了,目前他們正在走募資必經的 Road Show 流程,也因此我們可以看到相對客觀的阿里巴巴近三年財務狀況(因為阿里巴巴還未上市),以及公司對於自己商業模式的解讀&對於市場的看法。我剛剛小心地把整份 Road Show 簡報給看完(中文版可點我觀看),截出幾張我覺得還滿重要的 Slides 來跟大家討論看看:

(前一陣子好多阿里的書,像是這本《阿里巴巴模式》就還滿不錯讀的!)

整份簡報一開始的焦點放在「電子商務成長」這件事情上,包括下面這張比較中國大陸和美國在各項網路及消費數據。如果以成熟經濟體美國作為標竿,都可以顯示不論是在網路普及率、行動網路普及率和線上購物滲透率上,中國電子商務發展都有至少 20% 以上的成長空間。


電子商務的成長動力除了來自網路科技的進步,更大一部份的成長動力來自於經濟體本身的成長。美國經濟成長率近年大約為 3%、中國為 7%,配合上一張網路使用相關比率,以及下面這張電商消費佔中國 GDP 比重的圖表,很容易就能想像未來中國電商市場只會繼續擴大再擴大。

此外,國際投資者也肯定會了解中共十二五計劃中,中國政府對於「從外銷轉為內需」的國家總體經濟方針之重視,在科技、經濟、政策等層面都支持電子商務發展的情況,阿里巴巴用這幾張簡報告訴潛在投資者:中國電子商務及相關產業還有非常大的成長空間。


這次阿里巴巴 IPO,是以整個阿里巴巴集團、而非單獨以淘寶、天貓作為上市標的,因此這份簡報也簡單介紹了各個平台的商業模式與發展情況。由於很多都是已經知道或研究過的項目,在此就略過不講,我比較有興趣的是下面這張圖表:它非常清楚的描繪出整個「阿里電商生態系統」的重要角色,你(以及投資人)可以從裡面看到,不論是在電子商務消費流程的哪個階段,阿里巴巴幾乎都有所佈局。

我喜歡用 Discovery - Payment - Delivery(尋找商品 - 付款 - 運送)來拆解電子商務的營運流程,而如果用這個模式來看,你就會發現阿里巴巴:


  • Discovery 階段,除了各個電商平台外,還擁有像是微博、優酷等媒體; 
  • Payment 階段擁有支付寶、阿里巴巴金融; 
  • Delivery 雖然相對於京東商城佈局較淺,但依然有自己的物流系統。

你可以看到阿里巴巴不止兼營 B2B(阿里巴巴)、B2B2C(天貓商城)、C2C(淘寶網)、C2B(聚划算團購)等多樣化的商業模式,也透過上述 Discovery - Payment - Delivery 等生態圈支援系統(金流、物流)來達成綜效,同時降低成本。


阿里巴巴除了逐步鞏固在中國電子商務上的優勢之外,我們在簡報中也看到它早已在行動商務上做好佈局,並且已經做出成績來。下面這張圖顯示了行動商務成交額近幾年的狀況,以及行動網路的普及率:

而除了行動成交額的成長之外,行動流量能不能轉化為現金也是關鍵,從下圖我們同樣可以看到 Mobile Monetization Rate 從 2012 年六月的 0.44%,到今年六月底已經成長 3 倍以上來到 1.49%,顯示阿里巴巴在行動商務的佈局不只是獲得流量增長,這些流量甚至能更進一步地轉換成現金。

阿里巴巴最後為自己的商業模式以及成本優勢,用下面這張投影片作為總結。我們可以從中發現這間公司非常清楚自己相對於其他競爭對手的優勢在哪。除了第三點還滿廢話之外(因為這是每個電商都可能有的優勢),我們可以仔細來檢視前面兩點「集市模式」「龐大的自然流量」


首先會發現,阿里巴巴旗下所有平台都是以「市集」作為出發,包括 B2B、B2B2C、C2C、C2B 等都算是「搭好一個平台,讓賣家來擺攤」的商業模式變形,相對於中國第二大電商、採用「進倉 -- 出貨」B2C 模式的京東商城(JD),能形成「無庫存成本」的優勢。

然而,採用「市集」作為電商出發點很容易碰上網路效果(Network Effect)常見的「雞生蛋,蛋生雞」的問題:到底是先有買家流量、賣家才會走進來?還是先讓賣家數量衝高、再吸引買家走進來購物?由於阿里巴巴已經是經營好一陣子的企業、並非創業階段要募資的公司,關於這點簡報中並未多加解釋,而是直接點出在平台網路效果催生的結果:低流量獲取成本

最後我們來看期待已久的財務報表吧。從下圖我們可以看到阿里巴巴的 Net Profit Margin 居然可以來到 50% 以上!前不久寫的、電商商業模式同屬於「市集型」 PCHOME 商店街(4965),Net Profit Margin 也不過 10% 、美國的拍賣網站龍頭 eBay 也只有 30% 左右,由此可見為什麼全球投資人對於阿里巴巴集團的 IPO 案這麼躍躍欲試了:

因為這樣的獲利能力不只顯示了阿里巴巴生態系統在中國市場的絕對領先地位,也展現出公司在控制成本上絕佳的管理能力。

看完獲利能力,我們最後來看看阿里巴巴集團的「自由現金流量(Free Cash Flow=FCF)」。FCF 表示的是公司可以自由支配的現金,如果自由現金流豐富,則公司可以償還債務、開發新產品、實施庫藏股、增加股利支付,簡單的來說 FCF 代表了創造公司未來獲利、幫股東多賺很多錢的重要指標。

從下圖我們可以看到阿里巴巴創造的 FCF 是相當驚人的,2014 的財務年度的 FCF 佔營業額比例居然高達 60% 以上,雖然我覺得這多半是為了 IPO 順利的做帳行情,不過即使是以 2012 年來看,也有將近 45% 的水準,公司持有的 FCF 多到讓我覺得這間公司真的需要用 IPO 這麼昂貴的方式來募資嗎?

但如果這是個理性的上市決策,那可能阿里巴巴打算做一些非常「驚人」的商業活動,規模大到是目前 FCF 無法支應的,例如是大舉透過併購來強化自己相對較弱的物流系統,或是買一些電商相關的公司。

結束前,給一些想法和猜測:海外業者要進入新的市場,和作戰一樣必須先搶灘、搞定灘頭堡、建立作戰據點,而對於電子商務業者而言,最重要的是先建立好通路&物流,否則過往在母國市場的優勢將無法一併複製過來。阿里巴巴能不能在美國建立起堅固的據點呢?這次 IPO 我會解讀成是公司在籌備糧草和子彈的活動,至於能不能順利取得通路&物流系統、Amazon 和 eBay 會怎麼來打擊這個競爭對手,倒是可以繼續觀察下去的點。

以上,是我對於這份阿里巴巴 Road Show 簡報的解讀與分析,歡迎大家一起討論這個今年的網路大事件!(圖片均翻攝拍自阿里巴巴上市路演PPT中文版