商業分析師:為什麼 Amazon 連年虧損,卻依然遙遙領先競爭對手?



好一陣子之前寫過 Amazon 的發跡過程,以及她在早期在電子商務市場中一步步打敗對手的策略&商業模式,以及這些企業政策如何體現在 Amazon 的財務報表上...可以說是 Amazon 發展的「過去篇」。

這幾天我則是心血來潮,想來寫個「現在篇」:現在的她長得什麼樣子?可不可以從財務報表與公開的資訊中拼湊出一些 Amazon 目前的樣貌?為什麼明明過去 5 年中有 2 年虧錢,仍有 66% 的機構投資人願意持有 Amazon 的股票、市值依然讓價值投資人大呼不可思議的持續飆高呢?

一切的關鍵都在於成長。


全球電子商務的規模年複合成長率(CAGR),近幾年大約落在 15%-20% 之間(可參考資策會的簡報),北美這個相對成熟的市場則為 10%-15% 附近。然而,Amazon 儘管身處在成熟的北美市場、並且在這個市場囊括近三分之一的市場佔有率,這幾年營收 CAGR 居然還有 27% 的成長!在遠遠超越北美及全球平均成長的情況下,Amazon 的電子商務市場領導地位一年比一年更加穩固。

而這樣的市場地位,並非仰賴削價競爭所換來的營收成長。從下圖中,可以看到 Amazon 的營收(Revenue)、毛利率(Gross Profit %)以及固定成本(Operating Expenses %)三個項目在 2010-2014 年的變化:



我們能從上圖中清楚的看到:Amazon 的營收在這五年有相當快速的成長,但這樣的成長並沒有犧牲掉代表「市場議價能力」的毛利率。相反的,在 C2C 電商B2B2C 電商新創垂直電商...紛紛爭先恐後地加入電子商務戰場的同時,Amazon 因應競爭加劇而理應下降的毛利率卻不減反增,從 2010 年的 18.23% 快速上升到 2014 年的 29.28% 

除此之外,我們也可以從下列的 CCC 分析中(=現金轉換週期,點我了解什麼是 CCC 分析),可以看到 Amazon 在賣出存貨效率(=存貨天數,一般而言越少越好)幾乎沒有什麼變動的情況下,延遲付款的天數(=應付天數)卻越來越久,代表著即使在電商四起的當今,Amazon 對供應商的議價能力不減反增,甚至近四年都有產生負的 CCC,代表公司總是有多好幾天的零成本營運資金,來維持企業營運、持續擴張



從上述兩個指標來看,Amazon 似乎在產業越是競爭、表現越是突出,這實在是一個令人匪夷所思、違反直覺的現象。究竟 Amazon 做了什麼事情,讓她有辦法繼續領先競爭對手?

我們同樣可以從財務報表中看到一些端倪,尤其是他的現金流量表。



首先我們可以看到第一個套色的地方:Cash from Operating Activities(簡寫為 CFO),這個項目指的是「來自營運活動的現金流入」:也就是公司賣產品或服務的過程中真正創造的現金收入。雖然如同前面所提,Amazon 近五年中有兩年產生利潤虧損,不過她在實際營運活動中所創造的現金流量卻一點也沒少過,甚至連續五年有成長、年複合成長率接近 20%。

然而這些龐大的現金流量卻也沒有變成股利,回到股東身上:我們可以看到第二個套色的地方 Total Cash Dividends Paid 近五年皆為零,顯示 Amazon 這幾年完全沒有發放股利。那麼,這些現金都流到哪裡去了呢?大家仔細看就會發現,原來大部分的 CFO 都流到下面一欄的 Capital Expenditure,也就是資本支出上去了。資本支出是什麼呢?對 Amazon 來說,就是我們在網路上常看到的超大型倉儲、倉儲所需要的系統建置、物流系統、還有這幾年大量導入的 Kiva 機器人...這些所謂在「生財器具」上的投資。



我們從這一點可以發現:當大部分企業為了要滿足股東,選擇將現金流量轉換為股利發還給股東時,Amazon 和 Jeff Bezos 選擇的是將幾乎所有的 CFO 再次投入到企業裡面、以革新自己營運效率這條路。除此之外,我們再次回頭去檢視 Amazon 的損益表時(如下表),可以看到她在這幾年逐步提高在 Research & Development(研發費用)佔營收的比例,這一點讓我們更加確信 Amazon 是有意圖地使自己在科技上遙遙領先對手




有的人會覺得這是領導者的遠見、Jeff Bezos 真的很威(確實是很威)...,但我總覺得這是 Amazon 在營運策略上的必然結果:作為一個綜合型的 B2C 電子商務通路,當產品缺乏明確的品牌優勢時,只能仰賴更卓越、更有效率的配送服務,持續鞏固自己在這一行的領導地位...Amazon 惟有持續將資源投入在新科技上,才有辦法在高速變化的電商領域中生存下去; 唯有持續成長,才能讓她在這一行永續經營。

要達成這一點,Bezos 的遠見與執行力(甚至是獨裁)必然是關鍵,但也需要有利於公司派的股權結構、同樣長期相信 Bezos 的機構型投資人...等條件配合才行。



也許 Amazon 一直到 Jeff Bezos 過世、或是當全世界只剩下她一家電子商務業者的那一天,才有幫股東賺錢的打算吧,在那之前,我們只會看到 Amazon 不斷地為了讓自己生存而奮鬥、投入資源、茁壯成長、打倒對手...這樣的身影活躍在商業史上。