閱讀筆記:《非常潛力股》閱後卷貳 -- 尋找好公司的 15 項原則


延續上次的文章《投資企業價值與策略思維》,今天繼續來談《非常潛力股》最常被人拿出來討論的第三章【買進哪支股票?】。Fisher 在這一章裡面提出了他最著名的「尋找優良普通股的 15 個要點」Fisher 對於股票的概念很簡單:股票就是企業所有權的一部分,所以尋找優良普通股的意思,其實就是怎麼去尋找偉大優秀的公司來當作投資標的。

以下我就來一列出這 15 個要點,但不是直接抄書上所提到的內容,而是用我自己的話&整理方式來摘要出這些要點(有的是質化、有的是量化),並且分成下列五個部分來閱讀:


》第一部分:分析產品和營收的創造

01. 營收成長:產品或服務的營收成長潛力為何?

做生意的基礎就是「銷售」,Fisher 15 Points 也因此把產品或服務的營收成長列為第一個必須觀察的指標。Fisher 在書中認為營收成長受到經濟體產業結構、以及公司狀況等三個層次的影響,這三個層次的供需狀況大致構成了一間公司產品或服務的銷售情形。

經濟體與產業結構大致上是被固定的變數,所以公司所能做的,是去「了解環境,並且運用自己的能力去面對環境。」Fisher 也特別在這部分強調科技(Technology)對於公司營收成長的巨大影響,認為科技的衝擊將改變企業的獲利模式&成本結構,普通股投資人應該時時警惕並留意科技的變化。

02. 維持成長:是否有開發新產品服務的決心?

Fisher 認為「企業的價值來自於活的價值」,也就是指除了資產變現之外的成長價值。如果企業不打算繼續成長,這樣的公司就不具吸引力; 但反過來說,企業若是有持續開發新產品服務的決心,則代表有營收成長的動機,進而有被投資的可能性。

03. 研究發展:研發費用是否能轉化為未來利益?規模是否夠大?

Fisher 認為企業成長的基礎是持續推出新產品和服務,而推出新產品服務的基石則是優異(能夠真的轉化為未來效益,而非空包彈)、且量足夠的研發投入。

04. 行銷推廣:銷售能力及通路掌握能力為何?

產品的開發很重要,但如何把產品真的賣出去才是企業是否能存活的關鍵,也就是說,「產品」只是一把打開「市場」的鑰匙,你真正的目的在於打開市場,而不是把鑰匙做出來。大家可以參考 Mr. Jamie 討論 Product- Market Fit 的這篇文章,談得更細緻。

我認為 Fisher 的前面四點都在談「銷售產生的基本元素」這件事情,但銷售也只是談企業運作的第一步而已,接下來的第五點、第六點則是在談「利潤」,也就是除了營收之外,也要在意成本的問題:


》第二部分:分析利潤的產生原因

05. 經營獲利:利潤率及利潤成長率?

Fisher 在這邊強調的是:利潤率(我通常以毛利率&營業利潤率來觀察)長期表現優異的公司往往能挺過市場景氣波動,景氣好的時候維持市場競爭力、景氣不佳時大幅拉開與競爭對手的差距。此外,如果一間公司能長期維持穩定的高利潤率,當然是表現優異的公司,不過如果利潤率有往上的趨勢,那表示這樣的公司正逐步增加自己的競爭力,可以說是投資人優先考量的投資標的。

06. 分析獲利:辨識利潤率上升 or 下降的原因?

但分析企業不能僅止於找到利潤率高的公司就結束了,Fisher 認為還必須去找出影響利潤率高低的因素。利潤來自於「營收」減去「成本」,只看利潤率會不清楚其利潤是來自於營收增加 or 成本降低,更沒有辦法去進一步了解營收增加(市場越來越喜歡產品)&成本降低(規模經濟的成果 or 採購成本的降低)的原因。

Fisher 在書中的這部分比較喜歡因為「營收增加」而產生的利潤提升,或許是認為成本降低並不是個長久之計,最終還是要回到公司的產品好不好的原點來討論。

前六點在討論報表看得到的量化資訊(營收與利潤),接下來 Fisher 開始討論一些質化的因素。我們可以看到 Fisher 可能是個更重視質化因素的人,因為在投資管理上,有些問題無法單單從報表上就看到,還必須要質化資訊加進來一起思考:


》第三部分:分析企業的管理能力

07. 以人為本:勞資關係&人力資源管理?

這部分在討論公司在人力資源管理的能力,能不能找到好的員工、提供員工好的環境,甚至是好到讓員工不需要組成工會來保障自己的權益(因為公司已經很照顧員工了)。

08. 高階領導:高階管理團隊的向心力?

高階管理團隊能否眾志成城,不搞內鬥,運用領導能力將公司帶往好的方向?

09. 組織管理:是否能妥善處理接班問題?是否能信任基層員工?

這邊一樣是人力資源管理的範疇,但更強調「未來」這件事。高階管理團隊終究會老去、退休,能否安排一套好的接班制度會是公司「基業長青」的關鍵因素。而通常接班這件事也關係到基層員工,因為好的高階管理團隊成員通常都來自於基層,雙方有好的信任感交流,往往是一間公司文化延續、願景分享的關鍵,而這都是企業長期存在的重要指標。

10. 財務管理:公司有沒有認真、扎實地做成本與會計分析?

這一點是很多公司常常忽略的項目,但 Fisher 特別將這個面向獨立成一點。通常財務管理被視為公司的 Cost Center,是個很「混」的單位,但其實這個單位應該要肩負著「初步診斷公司問題」的重責大任,例如營收與利潤的衰退、應收帳款有沒有收回、現金流量的狀況、需不需要融資......等,若沒有在創業初期就扎實地做好這些工作,不但讓企業不知道經營現況如何,甚至讓企業陷入財務危機而不自知。因此,一間公司做好財務管理是相當重要的因素。


》第四部分:分析企業能否對於環境有足夠的敏感度

11. 產業生存:產業獲利的關鍵因素&公司所能掌握的程度?

這邊考慮到「產業」這大環境的因素。一間值得投資的企業,不能只被困在眼前的銷售與經營管理,更要把眼光稍微抽離眼前的事物,去了解所處經營環境的變化:例如科技對於產業結構的衝擊、上下游是否出現整併、替代品是否出現......等。

12. 長期導向:有無短期&長期的盈餘展望?

我認為這邊要傳達的,不只是公司有沒有做財務預測,更重要的是「有沒有能力做財務預測?」要能夠做財務預測,公司的高階管理團隊必須要非常清楚企業的營運狀況,平常就必須了解基層的員工在做什麼、也要做好成本及會計分析、行銷策略的追蹤,當然也要對產業等大環境的變化有非常高的敏感度。因此這點有點像是前 11 點的集大成。

13. 資金運用:未來是否有增資需求?保留盈餘能否支應未來成長?

這邊也同樣關係到公司的成本及會計制度健全與否、領導團隊對於公司的策略方向&目前條件有沒有明確的認知。一間值得長期投資的公司,通常能夠賺足夠多的錢來進行新產品的開發、新市場的拓展來支應未來成長,而不用透過銀行借款(增加財務負擔)或是發行新股(稀釋既有股東權益)等方式來融資。


》第五部分:分析企業與高階管理者的誠信

14. 企業誠信:公司是否只報喜不報憂?

通常公司對於利多才會報出來、企圖讓股價變得好看一點,但真正值得投資的公司不但有能力正確診斷企業面對的挑戰,並且開誠布公的告知股東挑戰的存在。台灣比較好的例子像是《張忠謀:製程落後三星  台積電明年訂單流失》這則新聞,這背後不但顯示了台積電對於競爭對手、對產業局勢的深入了解,更勇於面對自己的問題,進而解決問題。

15. 領導誠信:管理階層的誠信正直?薪酬狀況?是否會濫用權力?

教我併購的老師很喜歡拿某些半官營機構的薪酬當例子:當他們的員工,薪水都還算不錯; 當他們的股東,卻永遠只有雞蛋水餃股。一間上市櫃公司的管理團隊、董事會通常被賦予了極大的權力,能不能透過制度的設計、壓抑貪婪的心態,為股東爭取權益最大化,是 Fisher 第 15 點背後的精神。在實務上,投資人可以藉由觀察董監事持股比例、薪酬、質押比例等項目,來檢討企業是否有好好照顧股東。

以上,就是我對 Fisher 尋找好公司的 15 點原則所做的摘要,不過還是建議大家去找一本《非常潛力股》來翻一翻,如果你是投資人,這本書應該是必讀的經典; 如果你是企業的經營者,這本書或許反過來能成為「經營一間好公司」的指引。